让我们一同走近刘晨明的研讨世界，倾听这位策略首席怎(zen)样用(yong)图表拆解混沌，正在趋向的浪潮中为(wei)投资者锁定“天时、天时、人和(he)”的投资先机。

01 对马年行情整体偏偏悲观

天玉：当前春季(ji)躁动行情忽强忽弱，市场分歧明显，有人疯狂加仓，也有人慌不择路。你(ni)们团(tuan)队2月研报提出“4000点重拾决(jue)心，备战马年第一波上涨”，近期市场再度调解，您对此(ci)怎(zen)样看？

刘晨明：我们可以(yi)把市场走势分为(wei)伊朗(lang)成(cheng)绩爆发前和(he)爆发后两个阶段来看。爆发之前，不单是A股，环球股票(piao)市场都呈现(xian)牛市空气，尤其是非美权益(yi)市场。1月、春节时代乃(nai)至春节后首周，环球市场广泛创历史新高，欧洲英法德(de)市场、韩国、中国台湾、巴西、新加坡等(deng)市场均是云云；A股万得全A、日本市场则创下本轮反弹以(yi)来新高。整体来看，伊朗(lang)成(cheng)绩前，环球非美资产走势向好、频创新高，核心原因正在于流动性充裕。

美圆自(zi)客岁开始走弱，大量(liang)原本流向美国市场的资金转而涌入(ru)新兴市场、欧洲等(deng)非美市场，这些市场体量(liang)相对有限(xian)，资金流入(ru)后便(bian)疾速推动指数创新高。但需要明确(que)的是，非美市场流动性宽松并不是全部市场都能受(shou)益(yi)，港股表现(xian)就相对平淡，核心关键(jian)正在于市场需要有基本面边际变更，资金才会向有边际改善、有基本面支持的方(fang)向流动。

已往半年，前述表现(xian)亮眼(yan)的市场均具备不错的基本面支持：东亚地区的A股、日本、韩国、中国台湾市场，均与北(bei)美AI制造家(jia)当链强相关，基本面表现(xian)优异(yi)；而港股缺乏与北(bei)美AI高度关联的资产，基本面正在东亚市场中相对偏偏弱，资金自(zi)然会合流向其他市场。

欧洲市场与AI关联度不高，过往市场也认为(wei)其基本面偏偏弱，但欧洲600指数ROE正在客岁下半年大幅上升，基本面逐步摆脱俄乌辩论拖累，实现(xian)改善；巴西等(deng)商品出口(kou)国则受(shou)益(yi)于商品价格上涨，表现(xian)同样不俗。是以(yi)正在伊朗(lang)成(cheng)绩发酵(jiao)前，环球市场处于基本面改善叠加流动性充裕的戴(dai)维斯双击阶段。

本周伊朗(lang)成(cheng)绩持续(xu)发酵(jiao)，市场对霍尔木(mu)兹海峡解封时间、油价中枢抬起用(yong)发环球通胀预期乃(nai)至滞胀预期存正在分歧，导致环球市场波动加重。但横向比拟(ni)来看，A股波动相对较小(xiao)，整体仍延续(xu)震荡下行趋向。

02 二季(ji)度将是港股可把握的投资窗口(kou)

天玉：所以(yi)您依旧看好马年行情，整体态度偏偏悲观。刚才您提到了港股，目前市场对港股十分管忧，想请您阐明下恒(heng)生科技指数的走势？

刘晨明：港股表现(xian)确(que)实低于市场预期，即便(bian)正在伊朗(lang)成(cheng)绩爆发前的1-2月，港股正在非美市场中也处于弱势，核心原因是港股及恒(heng)生科技指数，与北(bei)美AI家(jia)当链关联度较低，未能享受(shou)到东亚地区AI家(jia)当链带来的业绩盈余。

同时，市场存正在反直觉的现(xian)象：客岁四序度至今(jin)年一仲春群众币超预期贬值，但港股并未随之走强。这是因为(wei)群众币贬值与港股上涨并不是因果关系，两者均是中国基本面改善的共同结果，属于相关关系而非因果关系。外资流入(ru)港股，核心看重的是中国基本面的边际改善，而非群众币贬值带来的小(xiao)幅收(shou)益(yi)。上一轮外资大幅流入(ru)港股是正在客岁一季(ji)度，彼时市场预期国内互联网公司(si)云服(fu)务业务将随AI发展爆发，尔后来国内AI应用(yong)和(he)国产算力进展慢于海外，外资流入(ru)便(bian)逐步放(fang)缓。本轮群众币贬值更多(duo)是其他因素共振的结果，与国内基本面关联度不高，港股是以(yi)缺乏强劲的基本面支持。

港股近期表现(xian)偏偏弱，还有两个关键(jian)原因：一是3月是港股年报密集披露期，市场担忧互联网行业价格战、补助政(zheng)策对报表的打击，即便(bian)有意抄底的资金，也正在等(deng)待年报落地；二是港股IPO放(fang)量(liang)后的解禁压力，历史数据显示，IPO放(fang)量(liang)本身对港股走势影响有限(xian)，但解禁期会合到来会构成(cheng)明显抛压，今(jin)年3月是港股上半年解禁规模(mo)峰值，与客岁二季(ji)度、四序度单月峰值相称(cheng)，而客岁这两个时段港股均涌现(xian)一波下跌。个股层面也呈现(xian)类(lei)似纪(ji)律，大型公司(si)解禁前一个多(duo)月股价通常先行调解，解禁当日往往是阶段性低点，资金也偏向于等(deng)待3月解禁落地后再入(ru)场。

整体来看，3月港股将迎来年报、解禁两重落地，二季(ji)度无望轻(qing)装(zhuang)上阵，迎来超跌反弹机会，后续(xu)随着国内AI家(jia)当推进表现(xian)将逐步改善；下半年解禁压力需结合上半年IPO情况进一步窥察，但二季(ji)度会是港股可把握的投资窗口(kou)。

天玉：关于恒(heng)生科技指数再追问一句，当前市场分歧极(ji)大：一方(fang)认为(wei)恒(heng)生科技席卷了中国最优质(zhi)的公司(si)，无需过度担忧；另外一方(fang)则认为(wei)其依赖传(chuan)统互联网盈余，有首席经济学家(jia)呼吁归入(ru)真(zhen)正的AI观点标的，您怎(zen)样看待这两种观点？

刘晨明：正在本轮AI爆发前，恒(heng)生科技指数虽冠以(yi)“科技”之名，走势却与中国制造业PMI、PPI高度重合，核心原因是指数内多(duo)数标的与消费(fei)、广谱(pu)需求紧(jin)密相关。好比：外卖客单价间接反映居民支出预期与消费(fei)能力，与PPI相关性显著；游戏流水也依托广谱(pu)经济流动与支出预期；还有企业广告投放(fang)取决(jue)于企业整体谋(mou)划情况及对远期经济前景的展望。是以(yi)，恒(heng)生科技正在Deepseek涌现(xian)之前，本质(zhi)上是中国基本面的贝塔资产。

而随着国内AI应用(yong)、算力家(jia)当的推进，互联网大厂的云服(fu)务业务开始获(huo)得估值重构，业绩端(duan)尚未明显表现(xian)，但估值端(duan)波动显著缩小(xiao)。客岁一季(ji)度以(yi)来，恒(heng)生科技每轮调解幅度均正在20%左右，业绩依托国内传(chuan)统经济指标，估值则追随AI家(jia)当进展波动。

综合来看，恒(heng)生科技的科技属性主要体目前估值层面，基本面仍与国内经济高度相关。3月利(li)空因素逐步落地，3月下旬至4月二季(ji)度会是不错的买点。

03 一季(ji)报机会会合于科技、高端(duan)制造和(he)周期

天玉：您常说起投资的“天时天时人和(he)”，接下来我们展开聊聊。首先是“天时”，您认为(wei)2月是整年最易赚钱的月份(fen)，春节至两会时代小(xiao)盘指数上涨概(gai)率极(ji)高，但当前市场成(cheng)交额(e)从4万亿回落至2万多(duo)亿，您是否仍维持这一观点？

刘晨明：今(jin)年春节至两会的时间周期较今(jin)年更短，但行情纪(ji)律与历史并无太大差异(yi)：已往16年该时段上涨概(gai)率达96%，仅2016年开年熔断涌现(xian)下跌，今(jin)年同样延续(xu)了上涨趋向，小(xiao)盘股、风险类(lei)标的表现(xian)活泼，万得全A也创下反弹以(yi)来的10年新高。

历史节拍上，春节至两会是第一波上涨，两会时代市场休整，两会竣过后（3月中旬）至4月中旬会开启第二波上涨，这一波行情与基本面关联度更高。A股一季(ji)报及预告会合正在4月上旬发布，3月下旬至4月中正是生意业务一季(ji)报预期的窗口(kou)期。

天玉：也就是您提到的“天时”，即2025年年报预告披露，一些不及预期甚至大幅亏损的企业消息逐步落地。

刘晨明：年报预告会合正在1月最后一周披露，低于预期的标的也会合正在此(ci)时释(shi)放(fang)利(li)空，1月最后一周过后，年报层面的压抑因素基本落地，市场进入(ru)财报空窗期（2、3月），资金可盘绕新一年预期与一季(ji)报机会自(zi)由布局。

天玉：财报空窗期竣过后，年报、一季(ji)报陆续(xu)披露，您认为(wei)还会涌现(xian)哪些预期差？

刘晨明：近期已有上市公司(si)披露1-2月营(ying)收(shou)、利(li)润数据，科技类(lei)成(cheng)长股业绩表现(xian)亮眼(yan)，实现(xian)爆发式增长。本轮一季(ji)报的机会，核心会合正在科技、高端(duan)制造、周期三大方(fang)向。

当前，市场需求侧(ce)整体贝塔偏偏弱，没有周全性的需求爆发，行情以(yi)结构性机会为(wei)主。消费(fei)板块(kuai)依赖广谱(pu)需求贝塔，需居民、企业、当局部分消费(fei)同步改善，正在当前情况下业绩弹性有限(xian)；而科技、高端(duan)制造、周期板块(kuai)受(shou)家(jia)当创新、国产替换、部分供需失衡、外围价格传(chuan)导等(deng)结构性因素驱动，与整体总需求贝塔关联度较低，一季(ji)报业绩预计表现(xian)优异(yi)。

04 牛市趋向成(cheng)立下全A跌破20日均线可抄底

天玉：具体行业机会我们后续(xu)也会深(shen)聊，接下来谈“人和(he)”，您的团(tuan)队复盘了历史6轮大牛市、99次指数跌破20日均线的情况，得出当前是加仓时机的结论，可否详细解读一下？

刘晨明：市场常认为(wei)指数跌破20日均线意味着破位、趋向走坏，但历史上6轮牛市行情中，跌破20日均线是常态，99次跌破后，市场通常正在一周左右、下跌1%-3%后，便(bian)迎来抄底机会，当然核心前提是牛市基础未被破损。

近三四个月，指数频繁跌破20日均线，伊朗(lang)成(cheng)绩爆发前，市场对牛市趋向并无太多(duo)质(zhi)疑；地缘政(zheng)治成(cheng)绩发酵(jiao)后，短期不肯(ken)定性显著上升，霍尔木(mu)兹海峡封锁时长、油价下行幅度、对环球通胀与经济的影响均难以(yi)预判，但中期维度的肯(ken)定性更高。

今(jin)年11月美国将迎来中期推举，特朗(lang)普当局大概(gai)率会保护美股稳定，幸免通胀预期大幅抬升、降息受(shou)阻(zu)，进而推高融资本钱，引发美股戴(dai)维斯双杀。当前标普500估值约28倍，靠近1999年科网泡沫(mo)破灭前一年的水平，估值已遇瓶颈(jing)，仅能赚取业绩增长收(shou)益(yi)。美股作为(wei)环球市场稳定器，只要其保持稳健，非美市场的戴(dai)维斯双击牛市才能延续(xu)。

对此(ci)，油价是核心影响变量(liang)：美国短端(duan)利(li)率已降息75BP，但长端(duan)10年期国债利(li)率仍维持正在4%左右，若油价中枢大幅上移、通胀预期上升，降息难度将进一步加大，长端(duan)利(li)率下行会对美股估值构成(cheng)压抑。从政(zheng)治诉求来看，特朗(lang)普当局大概(gai)率会控制油价与通胀预期，近期其提出为(wei)霍尔木(mu)兹海峡通行船只提供保险、军事护航等(deng)举措，也印证了这一逻辑。

综上，短期地缘局势难以(yi)判断，但中期趋向可预测性较强，若环球牛市逻辑稳定，A股牛市趋向依旧成(cheng)立，万得全A跌破20日均线后，便(bian)是阶段性抄底机会。

天玉：近期宽基ETF涌现(xian)资金流出，投资者也担忧加仓后被套，您怎(zen)样看？

刘晨明：1月宽基ETF大幅流出，核心是市场为(wei)给(gei)过热的行情降温、控制上涨节拍。年初资金流入(ru)过于迅猛，板块(kuai)涌现(xian)过度炒作，暴跌背后暗藏暴跌风险，慢牛行情需要平稳向上的节拍。当前市场情况已产生变更，监管层面更偏向于呵护市场，叠加国度队具备充足的维稳资金，只要环球流动性、国内基本面趋向稳定，市场整体风险可控。

05 2026年A股ROE无望迎来时隔(ge)5年的首次上升

天玉：您做策略一直夸大顺势而为(wei)，此(ci)前曾提示市场风险、发起减少操纵，今(jin)年则转变思路，提出“找方(fang)向、赶(gan)布局”，从防守转向进攻的核心原因是甚么？

刘晨明：我们对市场的悲观态度，从客岁五六(liu)月份(fen)便(bian)开始逐步确(que)立，核心逻辑正在于A股盈利(li)结构的基础性变更。过往A股盈利(li)周期波动，主要依赖地产、基建、消费(fei)等(deng)传(chuan)统经济范畴，贡献了绝大部分盈利(li)弹性；客岁传(chuan)统范畴政(zheng)策与基本面均表现(xian)平淡，但A股企业盈利(li)并未随之走弱：客岁PPI处于-2%至-3%的区间，按纪(ji)律企业盈利(li)应同比下滑，但最终整年实现(xian)正增长，ROE正在历经十几个季(ji)度下行后企稳。

这一现(xian)象的本质(zhi)，是A股上市公司(si)盈利(li)与传(chuan)统地产、基建、消费(fei)的关联度持续(xu)降低，逐步脱敏，核心有两点支持：

一是海外支出占比提拔。当前非金融A股海外支出占比约16%-17%，2025年预计进一步提拔，比拟(ni)美、日、韩30%左右的海外支出占比，仍有较大提拔空间；且A股海外业务毛利(li)率约19%，高于国内业务13%-14%的毛利(li)率，利(li)润贡献度持续(xu)提拔。

二是家(jia)当结构优化。不但AI、新动力、高端(duan)装(zhuang)备等(deng)先进制造业出海盈利(li)可观，水泥等(deng)传(chuan)统制造业走出国门(men)后，也能凭借高毛利(li)率对冲国内业务的疲软。

数据显示，10年前A股利(li)润结构中，80%与地产、基建、消费(fei)强相关；5年前这一比例降至70%；客岁已降至60%，若剔(ti)除已出海的传(chuan)统制造业，实际比例或靠近五五开。上市公司(si)盈利(li)表现(xian)显著优于工业企业与整体国内经济，客岁A股ROE企稳，2026年无望迎来时隔(ge)5年的首次上升，这是A股走慢牛的核心基础。只要油价不持续(xu)大幅下行、压抑环球需求，这一判断便(bian)具备较高肯(ken)定性。

06 海外需求旺盛、库存低位支持今(jin)年出口(kou)韧(ren)性

天玉：客岁出口(kou)存正在抢出口(kou)因素，今(jin)年出口(kou)是否还能保持强劲？

刘晨明：客岁抢出口(kou)主要会合正在对美商业，别的品类(lei)出口(kou)整体表现(xian)稳健。过往中国出口(kou)大幅承压，核心原因是海外主要进口(kou)国库存高企；而截(jie)至去岁尾、今(jin)年初，中国20余个主要出口(kou)目标地的库存处于历史20%-30%分位的低位水平。同时，环球多(duo)数经济体财务扩(kuo)张力度大于我国，经济领先指标持续(xu)下行。海外需求旺盛、库存低位，支持今(jin)年出口(kou)保持韧(ren)性。来岁需窥察海外补库进度，当前无需过度担忧。

07 非银板块(kuai)短期具备修复机会

天玉：您此(ci)前提到，若今(jin)年行情启动，非银板块(kuai)一季(ji)报会表现(xian)亮眼(yan)，但客岁板块(kuai)走势平淡，可否解读一下？

刘晨明：非银板块(kuai)是当前市场最难以(yi)理解的方(fang)向之一：券商自(zi)营(ying)、财富经管业务，和(he)与股市高度相关的保险板块(kuai)，基本面均具备支持，但股价表现(xian)偏偏弱。客岁板块(kuai)走弱，一定程度上受(shou)监管调控市场波动的影响。而从历史纪(ji)律来看，正在已往6轮PPI环比转正后，金融板块(kuai)均跑输万得全A，核心原因正在于其他板块(kuai)业绩弹性更大，配置金融板块(kuai)的机会本钱偏偏高。金融板块(kuai)并不是下跌，只是涨幅弱于市场整体，当前板块(kuai)已累计较大幅度跑输，短期具备修复机会，季(ji)报期表现(xian)值得等(deng)候。

天玉：券商、保险细分范畴中，哪些机会值得存眷？

刘晨明：从资金结构来看，保险板块(kuai)更具优势。保险标的是险资、公募基金、年金等(deng)各(ge)种机构资金都可配置，到场资金体量(liang)充足；券商则更多(duo)依赖市场情绪与全民牛市空气，资金配置相对有限(xian)，是以(yi)保险板块(kuai)的资金支持更强。

08 存眷字节家(jia)当链与太空光伏

天玉：您正在研报中类(lei)比客岁火爆的机器人板块(kuai)，发起今(jin)年存眷字节家(jia)当链与太空光伏，可否展开阐明？

刘晨明：机器人板块(kuai)已历经两三年炒作，而太空光伏、商业航天是今(jin)年首次迎来市场存眷的新方(fang)向，与1-2年前的机器人板块(kuai)类(lei)似，属于从无到有的主题投资机会。这类(lei)板块(kuai)短期业绩落地有限(xian)，但依托家(jia)当持续(xu)进展（如海外大厂相关行动、IPO动态），一年内会有多(duo)轮行情，同时波动较大，需通过拥挤度、成(cheng)交额(e)等(deng)热度指标辅助判断。核心存眷点正在于板块(kuai)地位：高位时利(li)好兑现(xian)难有上涨，低位时预期偏偏低，稍有家(jia)当进展便(bian)会触刊行情。

太空光伏的核心逻辑，与机器人板块(kuai)同等(deng)：远期市场空间广漠、可测算的市场规模(mo)巨大，且短期逻辑难以(yi)证伪，具备充足的想象空间，作为(wei)首次炒作的新主题，年内及后续(xu)仍有多(duo)轮机会，只是短期无业绩支持，地位把控尤为(wei)关键(jian)。

天玉：字节家(jia)当链方(fang)面，您为(wei)何(he)看好其投资机会？

刘晨明：字节是国内AI家(jia)当进展最快的大厂之一：内容端(duan)，抖音、短剧、漫剧等(deng)产品行业领先，AI工具正在内容建造范畴应用(yong)广泛；模(mo)子端(duan)，春节前后发布的豆包2.0多(duo)模(mo)态模(mo)子，国内领先优势显著；硬件端(duan)，客岁12月团(tuan)结复兴通讯发布环球首款基于GUI的豆包手机样机，可调用(yong)多(duo)APP完成(cheng)庞大任(ren)务，今(jin)年将完成(cheng)优化升级后正式发布，领先于国内其他大厂。

内容、模(mo)子、硬件的周全领先，将带动算力需求爆发，进而拉(la)动推理服(fu)务器、AIDC建设等(deng)下游家(jia)当链定单增长。字节家(jia)当链当前虽偏偏主题投资，但后续(xu)基本面落地肯(ken)定性较高，具备持续(xu)投资代价。

天玉：近期AI对软件行业的打击引发存眷，您怎(zen)样看？

刘晨明：AI“吞噬统统”的宏大叙事仍为(wei)时髦早，当前家(jia)当落地仍以(yi)大厂大模(mo)子与软件、工具类(lei)公司(si)合作为(wei)主，而非间接替换。比方(fang)漫剧建造需多(duo)个大模(mo)子协同，且离不开人工分镜(jing)调解、优化，单一模(mo)子无法完成(cheng)全流程事情，现(xian)阶段合作共赢是支流，而非替换。

09 锂电(dian)、建材等(deng)供需款式改善可迎利(li)好

天玉：您此(ci)前发起存眷行业龙(long)头、不内卷、高分红的公司(si)，类(lei)比白电(dian)、锂电(dian)池龙(long)头，这类(lei)标的当前是否仍具配置代价？

刘晨明：对付不出海、与AI关联度低的国内企业，核心投资逻辑正在于供需款式的自(zi)觉改善。已往一年，政(zheng)策端(duan)反内卷效果有限(xian)且持续(xu)性不足，自(zi)觉式的行业款式优化更具代价。今(jin)年一季(ji)度，消费(fei)建材行业已涌现(xian)这类(lei)迹(ji)象：行业长期亏损后，企业主动中止价格战、发布涨价函，供需款式改善带来投资机会。且建材需求不但依托地产，还受(shou)益(yi)于城市更新带来的防水涂料、管道等(deng)需求，具备结构性的需求支持。

纯依赖国内需求贝塔、无款式改善的行业，机会相对有限(xian)。

锂电(dian)行业经过多(duo)年产能出清，正在建工程增速连续(xu)6个季(ji)度处于低位，无新增供给(gei)释(shi)放(fang)，款式趋于稳健，需求端(duan)边际改善便(bian)可带来显著利(li)好。

10 国内地产趋向性反弹仍需时间

天玉：客岁我专(zhuan)访半夏投资李(li)蓓(bei)总时，她提出地产行业是10年一遇的机会，且至今(jin)仍保持这一观点，其通过调研一些行业龙(long)头公司(si)，如港股上市公司(si)，认为(wei)行业出清后，龙(long)头企业利(li)润将正在将来报表中表现(xian)，您怎(zen)样看待地产行业的投资机会？

刘晨明：香气扑鼻港地产市场近期表现(xian)相对亮眼(yan)：客岁8月起，国内一线及头部二线城市房价疾速下跌，而香气扑鼻港房价从客岁8月份(fen)开始企稳上升，累计涨幅约5%，是我国独一房价趋向性上涨的城市。核心支持是香气扑鼻港人口(kou)与资本持续(xu)净流入(ru)，港股IPO放(fang)量(liang)带动就业与资金流入(ru)，房租(zu)上涨、房价下行，推动房钱报答率升至3.5%-4%；同时香气扑鼻港房贷利(li)率随美联储降息降至封顶3.25%，有时候优惠(hui)低至2.8%、2.9%左右，或者3%出头，房钱报答率高于房贷利(li)率，催生当地投资需求，构成(cheng)刚需与投资需求共振的正向轮回。此(ci)前香气扑鼻港地产政(zheng)策更多(duo)是防止房价过快下跌、助力市场企稳，难以(yi)间接改变趋向。

再看国内，一线城市房钱报答率仅1.5%-2%，房贷利(li)率维持正在3%以(yi)上，二线、三线城市房钱报答率看似偏偏高，但库存高企、出租(zu)率低，数据不具备代表性。国内地产市场缺乏人口(kou)流入(ru)与投资需求支持，需等(deng)待房贷利(li)率进一步下行、房钱报答率提拔，自(zi)然力量(liang)驱动的修复节拍偏偏慢，趋向性反弹仍需时间。

11 幸免正在金价大幅偏偏离20日均线时入(ru)场

天玉：我们再聊一聊比较火的黄金板块(kuai)，您怎(zen)样看？

刘晨明：黄金是大批商品的核心基础资产，可类(lei)比为(wei)大盘蓝筹，白银则雷同小(xiao)盘成(cheng)长。2023-2024年，黄金与美国实际利(li)率的反向关联度大幅下落，走势呈现(xian)非对称(cheng)性：美联储政(zheng)策偏偏鹰时黄金跌幅有限(xian)，政(zheng)策偏偏鸽、降息预期升温时黄金大幅上涨。

核心逻辑是弱美圆预期与美圆信用(yong)替换逻辑强化，2024年一季(ji)度黄金冲破已往10年高点，打开下行空间。黄金作为(wei)无息资产，难以(yi)通过现(xian)金流定价，正在核心逻辑未被证伪前，整体维持下行趋向，节拍把控是关键(jian)：需幸免正在金价大幅偏偏离20日均线时入(ru)场，黄金期权隐含波动率升至30%-35%以(yi)上时，需鉴(jian)戒回调风险。春节前隐含波动率一度靠近50%，随后便(bian)涌现(xian)大幅波动，当前隐含波动率回落，投资平安性有所提拔。

地缘辩论带来的避险需求，也持续(xu)支持黄金价格。环球主要经济体债务成(cheng)绩难以(yi)解决(jue)，美圆信用(yong)预期弱化，环球央行增持黄金的趋向难以(yi)竣事。

天玉：和(he)黄金一起存眷的铜(tong)板块(kuai)，近期也冲破10年高点，核心驱动因素是甚么？

刘晨明：铜(tong)正在客岁四序度冲破已往10年高点，逻辑同样产生基础性变更。铜(tong)作为(wei)传(chuan)统工业金属，需求主要依托制造业用(yong)电(dian)；而AI家(jia)当、美国电(dian)网改造等(deng)新需求，带来了超预期的用(yong)电(dian)增量(liang)，铜(tong)的工业金属逻辑叠加AI家(jia)当需求，成(cheng)为(wei)推动价格创新高的核心导火索(suo)，当前地位具备较高配置代价，正在大批商品中值得重点存眷。

12 AI更多(duo)是辅助工具而非单纯替换

天玉：近期市场热议(yi)“halo资产”，个中包含资源类(lei)标的，您怎(zen)样看待这一逻辑？

刘晨明：这一观点源自(zi)高盛的报告，核心是寻找不被AI替换的重资产行业。我认为(wei)这一逻辑偏偏微观叙事，对付黄金这类(lei)难以(yi)定价的资产，可依托微观趋向下行；但股票(piao)资产最终需回归估值、业绩、现(xian)金流，仅靠微观叙事难以(yi)持续(xu)。

另外，AI对轻(qing)资产的软件、应用(yong)行业并不是单纯替换，当前阶段大模(mo)子厂商与软件企业合作共赢，共同推进产品落地，将来会有优质(zhi)企业借助AI实现(xian)成(cheng)长，无需过度消极(ji)。

天玉：AI发展会导致大部分人失业吗？

刘晨明：这一观点偏偏宏大叙事，技能前进对就业的影响需一事一议(yi)。比方(fang)银行主动验钞机看似会替换柜员，但实际应用(yong)中，效率提拔、本钱下落推动网点扩(kuo)张，反而增加了柜员需求；无人驾(jia)驶虽替换出租(zu)车司(si)机，但会催生后台监控、运营(ying)等(deng)新岗位。

正在金融研讨范畴，AI更多(duo)是辅助工具，帮助初级研讨员处理反复性事情，提拔研讨效率，助力其疾速成(cheng)长为(wei)资深(shen)阐明师，而非间接替换。研讨员的新老瓜代、深(shen)度研讨能力，是AI无法替换的，真(zhen)实的市场交换与研判更是难以(yi)被AI复刻。

13 当前应聚焦家(jia)当链与家(jia)当趋向而非大小(xiao)盘

天玉：今(jin)年以(yi)来小(xiao)盘股表现(xian)优于大盘股，投资者担忧风格切换踏空，您怎(zen)样看待大小(xiao)盘风格？

刘晨明：近年我们发起淡化大小(xiao)盘风格划分，随着A股上市公司(si)数目大幅增加，风格分化已不再绝对。2013-2015年小(xiao)盘股占优，2016-2021年大盘股领涨，2022年至今(jin)大小(xiao)盘指数比值横盘震荡：大盘股中，医药、新动力连续(xu)调解，盈余、周期板块(kuai)持续(xu)上涨；小(xiao)盘股数目超3000家(jia)，并不是整体走强，仅结构性标的有机会。

当前市场需求贝塔偏偏弱，结构性机会主导行情，核心应聚焦家(jia)当链与家(jia)当趋向，而非单纯区分大小(xiao)盘。AI家(jia)当链涵盖大盘与小(xiao)盘标的，新动力等(deng)板块(kuai)同样云云，风格划分对投资的指导意义有限(xian)。

14 A股整年指数上涨空间约10%-15%

天玉：最后展望马年整年行情，您的核心观点是甚么？

刘晨明：整年维度判断，油价与环球通胀大概(gai)率可控，伊朗(lang)成(cheng)绩的不肯(ken)定性消除后，非美资产将回归戴(dai)维斯双击的牛市趋向；美股估值处于历史中高位，难有进一步提拔空间，将作为(wei)市场稳定器，赚取12%-17%的EPS增长收(shou)益(yi)，指数无望上涨15%左右。

A股方(fang)面，企业盈利(li)迎来时隔(ge)5年的首次企稳上升，增速预计7%-10%，估值存正在小(xiao)幅提拔空间，整年指数上涨空间约10%-15%。以(yi)上证综指4000点为(wei)起点，对应目标点位约4500点。

天玉：3月是关键(jian)月份(fen)，对投资者有哪些操纵提示？

刘晨明：伊朗(lang)成(cheng)绩短期解决(jue)时间难以(yi)预判，3-4月可采取“进可攻退可守”的策略，重点布局一季(ji)报业绩优异(yi)的方(fang)向，核心依旧是科技、高端(duan)制造、周期板块(kuai)，近期已披露1-2月数据的优质(zhi)标的，已获(huo)得市场积极(ji)反馈。

【阐明师个人履历小(xiao)彩蛋～】

天玉：最后聊聊您的个人履历，您是南开大学世界经济学硕士，本科也是经济相关专(zhuan)业，是怎(zen)样的契机进入(ru)卖方(fang)研讨行业？

刘晨明：师门(men)师长、同门(men)师兄(xiong)弟大多(duo)从事金融行业，耳濡目染下进入(ru)这一范畴，实习时代先后覆盖建筑(zhu)、微观等(deng)方(fang)向，自(zi)然步入(ru)卖方(fang)研讨赛道。

天玉：卖方(fang)研讨事情强度极(ji)大，入(ru)行前是否故(gu)意理准备？为(wei)何(he)保持选择这一行业？

刘晨明：实习时代已了解行业强度，提前做好了心理准备。入(ru)行导师曾告诉我，卖方(fang)研讨是最平正的行业，全部努力最终都会体目前个人发展上，一分耕耘一分收(shou)获(huo)，市场会给(gei)出最间接的反馈，容不得半点偷懒，这也是我保持的核心原因。

天玉：这一行业为(wei)何(he)适合您？

刘晨明：我个人完整不喝酒，比拟(ni)银行、信托、投行等(deng)金融范畴，卖方(fang)研讨对应付需求最低，能最大程度规避这一短板，十几年从业履历也印证了这一点。

天玉：您从业十余年，哪个关键(jian)节点让市场真(zhen)正记住了您？

刘晨明：卖方(fang)研讨是长期积累的过程，并不是单次观点就能奠基市场认知。入(ru)行前三年我主要担任(ren)主题研讨，抽象较为(wei)单一，后续(xu)用(yong)三四年时间转型，打造以(yi)数据、基本面为(wei)核心的接地气的策略研讨风格。

市场印象较深(shen)的结果，一是2019年团(tuan)队率先正在全市场构建景气度投资方(fang)法论，正在新动力、半导体牛市中获(huo)得广泛认可；二是2021年春节核心资产创下历史高点时，我们明确(que)看空核心资产，提出“拓荒超额(e)收(shou)益(yi)新战场”，预判小(xiao)盘股反转，过后考证精准，即便(bian)利(li)时引发市场争议(yi)，同样成(cheng)为(wei)重要的标志性节点。

天玉：从业生涯中是否有过挫败的履历，怎(zen)样复盘总结？

刘晨明：投资研判不可能永远正确(que)，2023年七八(ba)月份(fen)，我们的指标零碎提示市场见底，过后证明真(zhen)正的底部正在2024年8月。此(ci)次误判推动我们完善研讨框架与指标体系，幸免后续(xu)反复犯错，每一次失误只要能助力框架优化，便(bian)是有代价的。

天玉：用(yong)几个词形容您的策略研讨风格？

刘晨明：我全部观点均依托数据与图表支持，拒绝空洞的宏大叙事，每一个判断都能通过可视化的图表考证，既让自(zi)己对观点有底气，也能更清楚地向市场传(chuan)递逻辑，这是我核心的研讨风格。

天玉：作为(wei)新财富最佳阐明师第一位，您认为(wei)团(tuan)队不可替换的优势是甚么？

刘晨明：行业内没有绝对不可替换的个体，核心优势正在于团(tuan)队的稳定性。2016年我组建团(tuan)队以(yi)来，每年稳步扩(kuo)充成(cheng)员，目前团(tuan)队规模(mo)十一二人，成(cheng)员均扎实务实、目标同等(deng)，合力打磨研讨框架、输入(ru)研讨结果。策略研讨不同于行业研讨，难以(yi)靠单只牛股疾速包围，需长期积累研讨抽象、完善框架，新财富第一的成(cheng)绩，是2018年以(yi)来持续(xu)努力的正向反馈。

天玉：市场听说您十分敬业，一年路演超700场，日常怎(zen)样安排事情与生活？

刘晨明：事情时间基本由销售安排，休闲(xian)时间较为(wei)零散，以(yi)事情为(wei)核心是行业常态。周末反而是团(tuan)队最忙(mang)碌的时段，固定电(dian)话会议(yi)、周报、课题研讨会合正在周末推进。新财富前线的卖方(fang)首席，事情强度均处于这一水平，行业结果导向，无需内部监管，自(zi)驱力是核心动力，努力与市场反馈、薪酬报酬间接挂钩。

天玉：回到十几年前，您还会选择成(cheng)为(wei)策略首席吗？若不从事这一职业，会选择甚么方(fang)向？

刘晨明：依旧会选择这一范畴，但成(cheng)为(wei)首席也离不开机缘偶合，2013岁尾入(ru)行，2016-2017年任(ren)联席首席，2018年正式担任(ren)首席，十分感(gan)谢先辈的扶(fu)携提拔与机遇。若不做首席，也会继承深(shen)耕金融投研范畴，担任(ren)普通研讨员。

天玉：对付想进入(ru)金融行业从事研讨员、阐明师的年青(qing)人，您有哪些实正在的发起？

刘晨明：最核心的前提是真(zhen)正热爱(ai)投研、热爱(ai)市场。若对股票(piao)、研讨毫无兴味，很难正在行业内做出成(cheng)绩。热爱(ai)与钻研精神是基础，自(zi)驱力、行业平正的成(cheng)长逻辑无需反复夸大，只要心怀热爱(ai)，便(bian)能理解一分耕耘一分收(shou)获(huo)的道理，正在行业内稳步成(cheng)长。