1、误判一：海外增长见顶，全球化故事终结(jie)

空头逻辑(ji)很(hen)简单，北美市场2025年末表(biao)现平淡，海外红利已经吃完了，增长天花板近在(zai)眼前(qian)。

但翻开年报，数据不会说谎。2025年，泡泡玛特(te)海外业(ye)务收入162.68亿元，同比增长292%，占总收入比重从2024年的31.8%飙升至43.8%。这不是见顶，这是刚刚开始。

更关键的是海外门店的扩张节奏。截至2025年底，泡泡玛特(te)在(zai)全球运(yun)营(ying)了630家门店，全年净增109家。

其中美洲市场净增42家，从22家增长到64家；欧(ou)洲净增22家，从14家增长到36家。法国卢(lu)浮宫店、伦敦(dun)牛津街店、纽约时代广场——这些(xie)全球地标性位置的落子，不是追求短(duan)期销售数字(zi)，而是在(zai)做品(pin)牌(pai)背书。

海外收入结(jie)构也在(zai)变化。2025年，美洲市场收入68.06亿元，同比增长748.4%；欧(ou)洲及其他地区收入14.51亿元，同比增长506.3%。线上渠道的增速更惊人：美洲线上收入同比增长1094.9%，欧(ou)洲线上同比增长815.5%。

空头看到的“年末表(biao)现平淡”，只是全球化进程中的正常节奏调整(zheng)。当一家公司开始在(zai)卢(lu)浮宫、时代广场旁边(bian)开店时，它思(si)考的不是下个季度的增速，而是未来十年的品(pin)牌(pai)站位。

2、误判二(er)：单一IP依赖度过高(gao)，后(hou)继无人

LABUBU贡献(xian)了太多收入，一旦热度消退，公司就完了。这可能是大(da)部分空头最爱挂在(zai)嘴上的一句话了。深层次来看，这背后(hou)其实是对中国消费品(pin)牌(pai)的一种(zhong)惯性不信任：他们不相信一个中国公司能持续制(zhi)造(zao)爆款(kuan)。毕竟在(zai)泡泡玛特(te)之前(qian)从未有一家中国消费品(pin)牌(pai)公司能够做到这一点，人们对于从未发生过的事情天然会难以相信。

但2025年的年报给出(chu)了最直(zhi)接的回应。LABUBU全年收入141.61亿元，同比增长365.7%，确实是当之无愧的顶流。

其实，许多公司都经历主力产(chan)品(pin)占比畸高(gao)的阶(jie)段。这不是泡泡玛特(te)独有的问(wen)题，而是所有成长型公司成长的必经之路(lu)，苹果、特(te)斯(si)拉这些(xie)巨头无不遭遇过这类问(wen)题。

道理很(hen)简单，任何一个处于爆发期的公司，资(zi)源都得(de)先集(ji)中打透一个点，再用这个点积(ji)累的势能去复制(zhi)第二(er)个、第三个。2025年的年报证明，泡泡玛特(te)已经走到了“从点到面”的临(lin)界点，第二(er)梯队(dui)已经站起来了。

请注意，除了LABUBU之外，泡泡玛特(te)还有6个IP收入超过10亿元：SKULLPANDA收入35.40亿元，CRYBABY收入29.29亿元，MOLLY收入28.97亿元，DIMOO收入27.77亿元，星(xing)星(xing)人收入20.56亿元，HIRONO收入17.35亿元。

其中星(xing)星(xing)人是一个上线不满一年的新IP，就已经跻身(shen)20亿俱乐部，另外，2021年才推出(chu)的HIRONO销售额也已超过17亿元，距离20亿大(da)关并不遥远。此外，已经二(er)十周年的MOLLY收入达到29亿元，同比增长38.4%，更说明了泡泡玛特(te)在(zai)打造(zao)IP层面的深厚经验。

更值得(de)关注的是老IP的焕活能力。毕奇在(zai)2026年初凭借(jie)“敲敲木鱼”系(xi)列(lie)翻红，一推出(chu)便迅(xun)速售罄(qing)。这说明泡泡玛特(te)的IP运(yun)营(ying)不是“一锤子买卖”，而是能让沉(chen)寂多年的IP重新找到与当下消费者对话的方式。

3、误判三：将股价与二(er)级市场价格绑定

空头最擅长的操作，是把股价和二(er)手市场价格强行挂钩。2025年下半(ban)年，LABUBU二(er)手市场确实经历了一轮下跌。空头顺势散布恐慌：IP热度消退，公司要完了。

但真相是什么？二(er)手价下跌，是公司主动为之的结(jie)果。

2025年6月(yue)，泡泡玛特(te)发起全渠道补货(huo)，LABUBU月(yue)产(chan)能从上半(ban)年的1000万只飙升至3000万只。管理层说得(de)直(zhi)接：“我们通过各(ge)种(zhong)各(ge)样的方式，争取不要让它被恶意炒作。”

与此同时，有观点提(ti)到，空头在(zai)二(er)级市场高(gao)价买入热门款(kuan)LABUBU，再集(ji)中低价抛售，进一步制(zhi)造(zao)恐慌情绪。

二(er)手价下跌的本质，是投机(ji)属性剥离、消费属性回归的过程。这是泡泡玛特(te)想要真正实现全球化的必经之路(lu)。只有让更多人“买得(de)到”，IP才能真正走向大(da)众(zhong)。

二(er)、泡泡玛特(te)的护(hu)城(cheng)河

拆完空头的逻辑(ji)，我们再来看看这家公司真正的底气(qi)在(zai)哪里。很(hen)多人把泡泡玛特(te)理解成一家“卖玩具的公司”，这个定位本身(shen)就偏了。它真正的价值，在(zai)于一套经过多年磨(mo)合、已经跑通的IP运(yun)营(ying)体系(xi)。这套体系(xi)不是靠一两个爆款(kuan)撑起来的，而是从艺术(shu)家挖掘、产(chan)品(pin)开发到全球销售的全链(lian)路(lu)能力。

1、护(hu)城(cheng)河一：IP运(yun)营(ying)的“平台化能力”

泡泡玛特(te)不是一家“卖玩具的公司”，而是一个IP孵(fu)化+运(yun)营(ying)+变现的完整(zheng)平台。

这套平台能力体现在(zai)几个层面：

第一，MCN式艺人经纪模(mo)式。每个IP都是签约“艺人”，实行艺人梯队(dui)管理与资(zi)源精(jing)准配置。头部IP负责引流变现，腰部IP重点培(pei)养，尾部IP低成本试水。2025年，17个艺术(shu)家IP收入过亿，正是这套机(ji)制(zhi)运(yun)转的结(jie)果。

第二(er)，生态(tai)分化运(yun)营(ying)体系(xi)。长青IP（THE MONSTERS、MOLLY、SKULLPANDA）维持存量粉丝忠诚度，潜在(zai)IP（星(xing)星(xing)人、CRYBABY）试探市场潜力，储备IP为未来蓄力。各(ge)司其职，互不干扰(rao)。

第三，艺术(shu)家共创网(wang)络。泡泡玛特(te)签约的艺术(shu)家来自全球不同国家和地区，文化背景各(ge)异(yi)。这为IP注入了跨(kua)文化传播的天然基(ji)因(yin)——身(shen)着泰服(fu)的LABUBU、英国朋克风格的SKULLPANDA，这些(xie)本地化产(chan)品(pin)之所以能成功，正是因(yin)为IP源头本身(shen)就具备文化包容性。

第四，“轻叙事、重共鸣”方法论。不依赖厚重故事，而是通过情绪符号和用户共创构建(jian)IP的情感连接。LABUBU的“九颗尖牙”和“叛逆怪萌”，给粉丝留(liu)下了巨大(da)的情感留(liu)白空间。每个人都可以在(zai)它身(shen)上投射自己的情绪。

2、护(hu)城(cheng)河二(er)：从“潮玩”到“生活方式”的跃迁

2025年，泡泡玛特(te)的产(chan)品(pin)矩阵经历了一场系(xi)统性的扩容与迭代。

使用场景大(da)幅拓展(zhan)。毛绒产(chan)品(pin)可以挂在(zai)包上作为社交展(zhan)示(shi)，可穿戴珠(zhu)宝让IP融入日(ri)常穿搭，城(cheng)市乐园则提(ti)供了沉(chen)浸式体验空间。IP不再是一个摆在(zai)桌上的视觉符号，而是一种(zhong)可佩戴、可互动、可体验的生活方式。

2025年，毛绒产(chan)品(pin)收入187.08亿元，同比增长560.6%，首次成为收入贡献(xian)最高(gao)的品(pin)类。这背后(hou)是产(chan)品(pin)形(xing)态(tai)的成功迭代——更轻量、更便携、更适合日(ri)常陪伴。

当IP融入用户的日(ri)常，生命周期自然延长。

三、结(jie)语

2026年1月(yue)，泡泡玛特(te)斥资(zi)约3.5亿港元回购并注销股份。这是自2024年初以来的首次回购操作。真金白银的回购，是公司向市场传递(di)的最直(zhi)接信号：当前(qian)估值被低估了。

当空头将短(duan)期波动误读为长期趋势，当公司用真金白银回购释放信号，真正的价值投资(zi)者，往往会在(zai)“噪音最大(da)”时看到机(ji)会。